| 标题 | 我国科创板试点注册制下的信息披露制度探析 |
| 范文 | 李萍 张会荣 摘要：科创板注册制的试点对我国资本市场全面深化改革的实施以及科技创新发展具有重要意义，对于试行注册制的科创板而言，其核心内容是信息披露。本文主要探析我国科创板注册制试点下的信息披露制度及其相关内容、特征等，对比国内IPO（首次公开募股）注册制与核准制下信息披露的差异，总结国内外注册制信息披露的经验，针对我国科创板IPO注册制目前信息披露制度需要完善改进的方面提出对策。 关键词：科创板 IPO 注册制 信息披露 一、引言 2018年11月5日，习总书记在首届中国国际进口博览会开幕式的主旨演讲中表示：上海证券交易所将设立科创板并试点注册制，2019年1月，证监会公布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，标志着我国证券市场开始从设立科创板入手，稳步试点注册制[1];2019年4月19日，中共中央政治局召开会议，会议要求“要以关键制度创新促进资本市场健康发展，科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行IPO注册制。”2019年12月28日，十三届全国人大常委会第十五次会议全体会议审议通过了《中华人民共和国证券法（修订草案）》，修订后的新《证券法》于 2020年3月1日起正式施行，明确了注册制未来分步、有序地推进。 此次信息披露作为注册制的核心被提及，其重要性毋庸置疑。从以往的核准制到科创板试点的IPO注册制，是我国资本市场的基础性制度变革，也是资本市场发展理念的重大转型。在这次改革中，科创板试点的“IPO注册制”是一个亮点，信息披露是其核心内容。因此信息披露制度的构建对投资者具有一定的保护作用，同时关系着证券市场稳步发展。 实施科创板IPO注册制，既是完善资本市场基础性制度的必然需求，也是实现我国科技强国、破解以美国为首的西方国家对我国科技封锁与打压的途径之一，对于科创板而言，信息披露背后体现的是注册制与核准制在监管理念上的区别（陶长高，2019）[2]。而科技创新型企业行业特点较为突出，针对科创板上市的要求，披露信息要直观、明确，指向性强，较好地符合了科创板企业的市场设计初衷（郭毅、陶长琪，2019）[3]。 科创板IPO注册制对于信息披露的相关问题提出了完善与改进建议，强调所披露信息的真实、准确与完整性，需要通过多方渠道的共同努力。证交所对企业披露的信息文件审核问询，督促发行人和中介机构履行信息披露的把关责任，减少信息披露造假行为的产生（杨帅，2019）[4]。强调监管机构在审核文件时，应保证企业披露文件的“新三性”以及“老三性”（张奥平，2019）[5]。 2019年7月22日科创板正式开板至2020年7月21日，在一年的时间里，上市的企业数达133家，总市值逾2.79萬亿元。科创板的133家公司合计首发募资总额达2203亿元，平均发行市盈率70.87倍。此外，科创板发行采取IPO注册制审核，这使得上市效率有很大提升，平均从提交文件到上市的时间为227天，其中“中芯国际”更是仅仅用29天完成上市，这在以往的IPO审核制下是不可想象的。 科创板公开发行股票实行注册制，这是我国资本市场重大的制度改革，是我国资本市场发展的重要转型;注册制基础上的科创板，必将具有对资本市场变革与发展、以及对中国经济社会的重大推动作用。 而IPO注册制改革背景下的信息披露制度对保护投资者和促进证券市场健康发展起着非常关键的作用。 二、我国科创板试点注册制下信息披露制度的内涵 注册制是相对核准制的，简单来说，就是够条件就能上市，其中信息披露是核心条件。信息披露制度，指信息公开、公示，指上市企业遵循法规或自愿将公司的财务变化、经营状况等情况向监管部门和交易所报告，并公之于众，从而投资者能够充分地了解企业相关情况，包括IPO前的披露和发行上市后的信息持续公开[6]。主管机构负责审查申请人是否符合既定发行必要条件，审核信息资料是不是满足信息披露要求，而不做公司成长性和投资价值等实质性判断。 《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》的第五条明确指出，信息披露的第一责任人是股票发行人，需依法披露公司基本信息，确保投资者能够知晓相关信息。因此，对“能够充分反映公司业务、技术、财务、公司治理、竞争优势、行业趋势、产业政策等方面的重大信息”，应当全部披露[7]。此外第三十四条清楚指出“中国证监会制定的信息披露规则是信息披露的最低要求”。强调了法律规定的最低披露标准，同时表示只要是利于投资者作价值判断和投资决策的信息，即使没有明确在规则中，发行人都得按要求进行披露[7]。信息披露义务人在披露信息的过程中要做到及时、公平公开、真实、准确与完整。 三、科创板IPO注册制信息披露制度和核准制信息披露的对比 （一）我国科创板IPO注册制和主板核准制在信息披露制度上的差异 1.信息披露规则体系更为完善。与主板上市规则对比，科创板的上市规则作了优化调整，在“信息披露一般规定”主要从信息披露的基本原则、一般要求、监管方式以及管理制度四个方面突出以信息披露为核心的根本要求。 2.进一步强调信息披露基本原则。科创板《上市规则》中规定了信息披露的重大性标准，强调信息应当及时公平地披露且保证披露信息的真实、准确、完整的基本原则。那些对投资者决策有较大影响的事项归在重大事项中;明确“信息披露内容完整”的具体要求;明确不得通过业绩说明、会计分析师会议等形式提供尚未披露的重大信息;明确触发信息披露时点但暂不披露等具体规定。 3.信息披露监管有别。披露相关文件、问询相关信息等都是对科创板上市企业的信息披露进行监管的方式;如果要披露的内容涉及重大事项而且没有前例事项，将在事前审核。和沪市主板种类繁多的临时报告格式指引相比，科创公司所遵循的披露格式指引会大幅缩减。 （二）我国科创板IPO注册制信息披露制度的改革与创新 1.首次提出“新三性”。科创板信息披露的总体要求是“老三性”以及“新三性”，也就是真实性、准确性、完整性加上充分性、一致性与可理解性。上海证券交易所主要就新三性对上市公司提交的文件资料进行信息披露的审核与查验;而发行责任主体则负责披露信息的真实、准确、完整。 2.细化发行审核中信息披露违规责任。对于IPO注册制，披露的价值信息是投资者作出决策最重要的依据，为确保科创板企业依法进行信息披露，必然要细化违规责任并有相应的信息披露违规惩罚机制。 第一，构建发行人与中介机构的双层责任架构。科创板进一步强化了中介机构的信息披露责任。科创公司发行股票并上市需满足事项具体要求，集中发行人及其控股股东、实际控制人、董事等其他管理人员要依法履行信息披露，而且保荐人、相关中介机构也务必依法对上市公司的信息披露开展核查与把关。 第二，细化了信息披露违规的责任。发行人的违规责任，上交所一年至五年内不接受违规发行人提交的发行上市申请文件;中介机构违规披露，上交所三年之内不接收其提交的IPO相关申请文件;针对披露违规的相关人员，上交所在三年以内都不接收其签字的发行上市申请文件、申请披露文件。 3.新增行业信息和经营风险的披露要求。和上交所主板规则相比，科创板上市规则新增了行业信息和经营风险的信息披露要求。与传统企业相比，科创企业在模式、技术以及产品上做出了更大的创新，随之出现研发和经营失败的可能性更高，普通投资者也更难确定企业价值是否值得他们投资，因此需要更加强调行业信息和经营风险信息的披露。 四、我国科创板IPO注册制信息披露完善空间与制度建议 （一）信息披露法规体系的进一步完善 股票发行的注册制源于美国，该制度出现就以完备的法律体系为基础，推进他们证券市场的发展。和美国相比，目前我国IPO注册制的相关法律体系仍不够完备，法律保障机制仍有欠缺。具体有以下方面：其一，IPO注册制证券的监管权的相应约束仍需立法跟进;其二，股票在IPO及信息披露方面的法律责任有待进一步明确;其三，在IPO注册制下的投资者民事诉讼法律制度保障还不够完备。所以，从欧美IPO注册制的成熟经验可以得知，我国证券市场应该进一步优化顶层设计，补齐短板，保障IPO注册制的平稳运行。 1.完善事前、事中和事后不同阶段的监管责任。其一，对涉嫌违法犯罪，违规信息披露的主体依法惩罚，震慑违法违规行为。其二，以市场经济特有的调节机制来制约企业主动规范其行为，让遵纪守法的公司良性发展，而违规违法的公司则被市场机制自发约束。“不以规矩不能成方圆”，这样假以时日，就会逐步形成相对完善的制约机制以及违规惩罚制度。 2.退市制度应该成为科创板的必备机制。科创板必须建立严格的退市制度，这既是IPO注册制下“有进有出”的必然要求，这也是科创企业存活率较低的发展规律。在退市標准方面，坚持重大违法退市，丰富交易类、规范类退市指标，优化财务类退市指标。完备的退市制度安排能够较好地制约“涂脂抹粉”企业，从而对其信息披露行为进行良性规范，“挤干水分”，提高信息披露质量;上市企业若有欺诈发行或信息披露严重违规违法行为，交易所则必须严肃执法，暂停、甚至终止其股票上市。 3.细化信息披露原则。第一，对“强制信息披露”要有一定的界限。披露内容太少，会使信息披露的作用有限;反之则容易导致信息冗杂无实际效果。 第二，对“应批尽批”的原则，一方面要考虑市场效率，另一方面则要针对IPO注册制其实际情况，以及股票市场的运行实际，明确一个合适的信息披露内容的范围。 第三，“自愿披露”要实事求是，在IPO审核阶段披露过而未有重大变化的，那么不需再次披露，但若发行阶段相关重要信息有变化，则应适当说明，从而投资者便于根据新情况进行分析、判断。 （二）提升信息披露质量 披露信息要求真实、准确、完整，披露的语言简洁明确，方便投资者从中发现并提取主要信息，这是国际上注册制市场信息披露最基本的质量要求和底线。披露的内容重点要放在风险信息上，充分披露该企业的非系统性风险，而我国资本市场对于风险信息的披露还达不到成熟市场的要求。在投资者看来，科创板IPO注册制的初期阶段，上市公司对外公开披露不同情境下可能存在的风险信息必不可少。 1.建设高质量的信息披露制度。第一，健全顶层保障，提供立法支持。要进一步明确IPO注册制信披中的法律相关责任制度，进一步对重大信息是否披露违法要有清晰的认定标准，对信息披露违法行为提高其惩戒力度;对事先审核、事中监督等各个阶段涉及到信息披露的程序性约束，要提供立法保障;进一步完善投资者保护的法律救济渠道，IPO注册制试点的改革意义非凡，要明确执法。 第二，细化在不同情况下信息披露的指导要求，重点强调发行企业的非系统性风险。 第三，进一步完善信息披露的审核与监管机制：除了涉密信息以外，信息披露审核监管无论程序还是内容都应无死角，而且要公开与透明，政府、市场之间要双向监管与互动。中国证监会需要一种只接受国家审计署的审计监督，但同级政府部门无法干预的独立法定地位。 2.把握信息披露的透明程度。对于上市公司应当披露的内容要适度，对于信息披露的程度，并不是越多越好。透明程度对于投资者与上市公司本身而言都很必要，然而透明程度要适度，这样才能符合市场实际，一方面可以保证投资者了解公司的相关信息，另一方面也可以避信披的透明度过高而使得企业的相应代价与成本过大。所以，科创板企业在上市阶段以及之后阶段的信息披露应该与相应的披露标准吻合。 （三）强化信息披露的监管 对信息披露违规的执法、惩戒力度仍不够严苛，比如新证券法中：信息披露义务人如果未依法履行披露义务的，罚款为50万元至500万元，与美国证券市场相应情形下动辄上亿元的处罚相比，的确不足以震慑信批违规违法行为;此外，我国的证券市场监管的主体不统一，信息披露的体系不够完善，信息披露依然存在着隐藏的不少漏洞;对于相关信息披露行为的奖惩机制还不够健全，惩戒力度依然不够有力。就因为违规后惩戒的力度不强，违规违法成本太低，致使钻制度的监管漏洞，信息披露违规违法的行为屡禁不止，这就是震慑不足所导致的。 1.提升披露信息违规的成本、完善赔偿机制。第一，提高违规披露信息的罚款金额，按照不同的披露违规程度加大相应的处罚额度，这有助于适当缓解披露违规现象，因为加大罚款力度，提高震慑力，对证券市场的违规违法行为“露头就打”，使其得不偿失，不敢轻易违规违法，从而提高信息披露的质量。 第二，监管机构要对相关从业人员与机构持续地进行法规培训与教育，提高大家对合规合法进行信息披露的认识程度。同时监管机构还必须完善监管机制，借助大数据等先进信息技术，及时发现披露过程中的违法违规行为，对相关人员的违规违法提前设置层层关卡，降低违法行为发生概率。对股票发行人而言，监管机构有权进行问询审核，同时社会公众也有权利知晓这些问询，有质询的权利。 2.强化信息披露监管，归位尽责。建立并完善股票发行上市制度，严格要求以信息披露为核心;上市发行人负有信息披露的诚信义务，同时还需承担相应的法律责任;中介机构则要充分发挥好核查与把关的作用。 （四）完善信息披露配套措施 注冊制下的信息披露更需要完备的退市制度，欧美成熟的股票IPO注册制都有相应的退市制度，故退市进程往往都比国内快。我国科创板IPO注册制的试点也要进一步强化退市机制，形成“有进有出”、优胜劣汰的强制退市制度，并为退市后市场的监管提供有效的保证。 2020年3月1日，新证券法正式施行，如何加以落实是关键。证券监管的执法标准不能打折扣，监管水平要与时俱进。对欺诈发行、信息披露违规违法、利用内幕消息操纵证券市场等严重扰乱证券市场的违法行为要加大打击力度。要认真贯彻修订后的证券法，提高证券违法成本、完善投资者保护制度、强化信息披露义务、压实中介机构责任，为打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场提供强有力的法制保障。 参考文献： [1]证监会.关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见[EB/OL].http：//www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/zjh/201901/t20190130_350485.htm，2019-01-28. [2]陶长高.科创板，并不是简单的资本市场[J].国际融资，2019（05）：18-20. [3]郭毅，陶长琪.科创板：金融供给侧结构性改革的风向标[J].国际融资，2019（05）：26-28. [4]杨帅.我国上市公司信息披露制度研究[D].河北科技大学硕士论文，2019：28-29. [5]张奥平.中国式科创板正式落地：七大重点全解析[J].现代商业银行，2019（05）：46-50. [6]张萍.我国科创板IPO注册制改革下信息披露制度研究[J].海南金融，2019（05）：43-50. [7]证监会.科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）[EB/OL].http：//www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/zjh/201903/t20190301_351633.htm，2019-03-01. 基金项目：云南省教育厅科学研究基金项目，2015Y121;云南师范大学博士科研启动项目。 作者单位：云南师范大学经济与管理学院;张会荣为本文通讯作者 |
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