从历史经验看银行理财子公司的发展趋势
梁杰
众所周知，首家银行理财子公司——建信理财诞生于2019年6月的深圳，成立迄今不足两年。在短短一年多的时间里，已有36家银行公告设立理财子公司，为中国蓬勃发展的大资管时代注入了新的活力。作为一种新型的金融机构，银行理财子公司是政策和市场双重驱动的结果，肩负着原有以“刚兑、资金池、期限错配”等为特征的银行理财产品的转型重任，并须于2021年底前达到资管新规的相关要求。
相比于美国居民财富结构中金融资产70%的占比，我国居民财富中金融资产比例明显偏低，理财子公司的发展对完善国内财富管理市场至关重要。从长期发展视角看，当前过渡期内传统资管部门与理财子公司并行，存量理财产品与新发理财产品并存。然而，在把目光聚焦于理财行业发展现状后，不难看出部分理财子公司正处于一定的困境之中，信贷文化向投资文化转变仍有不少障碍，理财业务的开展仍然存在诸多难题亟待解决。与其他资管机构相比，理财子公司固收类产品优势明显，适合深耕细作、精细发展，但权益类产品的投资能力相对较弱;机构业务存在重大发展机遇，养老基金、社保基金、实体企业等机构投资者产生的资管需求与日俱增;部分外资机构参与设立的理财子公司在外币理财业务上存在天然优势。以史为鉴，我们可从历史数据中找到业态发展的端倪。
海内外经验借鉴
经验一：传统机构分享行业发展红利
从海外来看，美国居民直接权益投资比重从1980年至2000年提升了20多个百分点，催化了居民财富管理的热情。在此过程中，美国传统金融机构充分享受行业发展红利，在长达20年的时间里，非存款类AUM（资产管理规模）实现了快速增长，并推动了财富管理收入占比和盈利能力的提升。全球排名前十的财富管理机构仍以传统金融机构为主导，平安证券的研究表明，UBS和美国四大行过去20年财富管理相关业务收入占比提升超过15个百分点。
经验二：金融科技投入推动差异化发展战略
2020年全球财富管理公司排名第七的嘉信理财的发展战略具有很强的借鉴意义。作为依赖传统交易佣金的券商，其收入驱动已经主要源于AUM的提升。据嘉信理财2019年年报显示，其营收中由AUM驱动的收入贡献为61%，而交易佣金收入贡献仅为6%，且这一占比在过去20多年中持续降低。产生这一结果的核心推动要素就是嘉信理财在科技上的持续投入，科技投入降低了获客成本，提升了客户使用的便利性和满意度，同时提升了公司经营效率。无独有偶，国内证券业目前也正在复制这一变化趋势，具体表现为证券业对金融科技保持较高投入，其中的佼佼者——东方财富证券，自2015年起市场份额持续提升，通过天天基金网销售的金融产品规模稳步增长。
经验三：主动管理能力、头部化成为券商资管行业的主要特征
在资管新规的引导下，各大券商资管不断压降定向资管规模，自2017年资管规模达18.77万亿元的高峰后，整体规模持续萎缩，如今已降至8.55万亿元。一方面，券商资管回归本源，证券公司、私募基金的资管业务分化，竞争加速，主动管理能力将成为核心竞争力，券商资管主动管理比例的持续提升将推升管理费率的增长。另一方面，头部券商资管规模优势明显，TOP3占比接近20%。
无论是券商资管、公募基金还是银行理财子公司，市场规模转向头部集中是一个必然趋势。头部趋势既意味着理财规模的集中化，也意味着不同银行理财子公司ROA水平的差异化。中金公司对银行理财子公司有三大定位：获取客户、经营客户、利润中心，认为银行竞争的核心将从表内能力转向表外能力，零售业务和非息业务成为头部银行角逐的必争之地，这也符合银行中长期轻资本转型的战略布局。作为金融机构，银行理财子公司在度过发展初期后，必然面临战略选择和股东对公司ROA的利润考量。
启示
基于客户需求的战略才是最好的战略。客户需求是金融业务发展的本源。理财产品向净值化方向转型既是监管的要求，也是未来的大趋势，但传统客户的接受度较低。既要建立全谱系的产品体系，又重视产品的差异化的战略可谓放之四海而皆准，但银行理财客户的核心诉求是收益稳定、回撤小，因此银行理财子公司应基于类固收产品，逐步实现FOF和MOM的产品形态演进。
不同银行的理财子公司应该基于各自不同的资源禀赋制定发展战略。银行理财子公司拥有母行的天然禀赋，庞大的客户和渠道资源、充裕的资本金、灵活的牌照优势都十分有利于其做大做强。传统银行具有庞大的客户资源，对于头部银行理财子公司而言，客户优势是其最大行业壁垒。
不同类型的客户群有不同的理财产品需求，由于证券公司、公募基金、银行理财子公司的客户不同，它们过去发行产品的种类也有较大差异。短中期内，理财子公司产品布局以“固收+”为主，产品相似度高，难以形成差异化竞争。一旦理财收入转向以管理费类为主，规模效应将更加显著，那些缺少投研能力的区域机构的核心产品也将是“固收+”，其市场份额未来会受到侵蚀，如何选择战略方向就成为重要课题。
展望
根据业内对银行理财子公司未来发展方向的一致性评价标准，可以细分为如下指标：渠道及客户资源、特色化、区域化发展水平、投研一体化能力、金融科技投入、协同能力等。据此，笔者认为，银行理财子公司的未来发展首先是要加快转型。目前银行理财正处于行业分化时期，转型慢的机构会面临人才、产品的约束;相反，转型速度快的机构能够在头部效应中获利。在此基础上，还需要重视以下四点内容。
重视外部合作，创造双赢。外部合作主要分为两个维度，一个维度是基于股权层面的合作，因为理财子公司在固定收益类產品方面有着明显的优势，但权益类投资能力较弱。短期来看，投研能力的提升无法一蹴而就，理财子公司可以加大与外部机构的合作，通过委外、指数化投资、FOF、MOM等方式丰富理财种类，并通过与外部的合作加强学习，重塑框架和积累经验。例如：中银理财与东方汇理资管合资成立汇华理财;招商银行引入外部战投合作方——摩根资产，对招银理财增资。此类合作对行业发展起到明显的“鲶鱼效应”，并能从多个角度赋能。另外一个维度是基于业务层面的合作，银行理财子公司过去以固收资产为主，资产类别比较单一，与权益投资相匹配的投研能力建设处于起步阶段。通过FOF和MOM的合作方式加大与市场上优秀管理人的合作，是理财子公司进入权益市场的一条捷径。
充分调动母行资源的能力，适时发展非母代销渠道。母行有三大资源禀赋：渠道资源、客户资源、产业链项目资源。理财子公司未来在做好与母行充分风险隔离的前提下，要充分依托银行的信用优势，借助母行的客户及渠道资源，扩大客户群体，提升投资理财能力。机构理财业务必定是理财未来的蓝海领域。养老基金、社保基金、实体企业等机构对资管的需求与日俱增，理财子公司可以依托母行资源的迁移，设计符合机构客户偏好的理财产品。另外，适当开拓非母行代销渠道也是理财子公司获客的有效补充，近六成理财子公司都设有非母行代销渠道。
搭建有效的投研一体化团队。投研一体化需要建立人数众多，涵盖宏观、策略、不同行业领域的研究员团队，并能为投资部门提供有效的买方决策。但团队建设必须符合公司战略，不能为建设而建设。银行理财子公司应该优先关注绝对收益策略，包括固收、量化对冲、CTA等稳健产品研究投入，在此基础上逐步开发指数增强型产品，优化银行型理财客户的投资体验。另外，通过委外业务与募集渠道相对薄弱的券商资管合作，利用其相对成熟的权益投研体系，也不失为一种互补的方式。
高度重视金融科技的赋能。农银理财董事长马曙光认为，“通过金融科技赋能，建立数字化、自动化运营能力和低成本优势，努力成为Beta规模经营者”。招商银行也一直重视金融科技投入，2020年科技投入金额为119.21亿元，营收占比为4.45%。
小结
对于传统金融机构而言，财富管理将是长期优质赛道，将会成为传统金融机构提升盈利能力的重要支点。招行贝恩发布的私人财富报告显示，2018年我国个人可投资资产为190万亿元，2008～2018年CAGR为17%，预计2019年将超过200万億元，与欧美等国仍有不小差距，行业集中度也偏低。如招商银行2020年上半年私人银行资产规模为2.4万亿元，仅占1.2%;中信证券资管规模为1万亿元，仅占0.5%。
监管机构将银行理财子公司视为新型非银行业金融机构，认为其机构类型、产品属性、品牌声誉等处于起步培育阶段，区分辨识度需要逐步提升。这一表态也说明了监管层对于初创期的银行理财子公司的拳拳呵护之心。银行理财子公司站在财富管理这个最优质赛道上，将迎来一个最好的历史发展阶段。
（本文仅代表作者个人观点，与所在单位无关）
（作者单位：国家开发银行总行人力资源部）
