三维视角下的企业营运资金管理绩效分析
李丹丹 张波
【摘要】 ?营运资金管理是现代企业财务活动不可或缺的一部分，营运资金的科学管理关系着企业的可持续发展。建立科学合理的营运资金管理绩效评价体系，客观评价企业的营运资金管理现状，对提高企业的经营管理水平至关重要。食品饮料企业是典型的制造业企业，近年来我国食品饮料行业市场增速放缓，提升资源利用效率、改进营运资金管理水平成为企业的当务之急。文章基于营运资金管理绩效评价的三维视角，以民族品牌汇源果汁为例，从流动性、盈利性、风险性三方面展示了近年来企业的营运资金管理现状，旨在为企业进行营运资金管理提供启示，提升企业的营运资金管理水平。
【关键词】 ? 营运资金;管理绩效;汇源果汁;三维分析
【中图分类号】 ?F275 ?【文献标识码】 ?A ?【文章编号】 ?1002-5812（2019）22-0031-06
一、引言
营运资金是企业重要的价值性资源，营运资金管理是财务管理活动的基本内容之一，有效的营运资金管理活动有助于提升企业的盈利能力、运营效率及发展潜力，帮助企业实现价值最大化目标。我国学者對营运资金管理的研究经历了从传统评价指标的改进到基于渠道、供应链、价值链、客户关系等多视角下绩效评价的演变，呈现出多样化的特点。传统的营运资金管理绩效评价主要以效率观为主导，但企业进行营运资金管理的根本目的是为了提升企业价值，因此，本文打破了传统的效率观，认为企业营运资金管理应在以盈利为核心的前提下兼顾流动性、盈利性和风险性。三维视角下的营运资金管理绩效评价指标体系如表1所示。
经济新常态下，我国食品饮料行业整体增速放缓，消费升级需求也对饮料企业提出了越来越高的要求。本文以行业知名品牌汇源果汁为研究对象，在借鉴要素和渠道视角下的营运资金管理绩效评价指标的基础上，形成了基于盈利性、流动性、风险性三维视角的评价体系，通过对各指标进行分析，由果溯因，全面分析了汇源果汁的财务状况、经营成果及现金流量情况。
二、汇源果汁营运资金管理绩效分析
（一）营运资金管理的流动性分析
1.采购渠道营运资金分析。总体来看，2012—2016年五年间，汇源果汁采购渠道营运资金周转期的波动较大，2013年上升至13天左右，此后三年一路急转直下，2016年下降至-40天左右，这得益于企业营业收入增长与采购渠道营运资金占用减少的双重作用。详见表2。
汇源果汁的应付账款和原材料是采购渠道营运资金的两大影响项目，其中应付账款的逐年增加是采购渠道营运资金减少进而周转天数下降的主要原因。应付账款是企业凭借商业信誉或市场势力占用的资金，是提升营运资金管理效率的重要因素，能够降低自身经营成本，加快采购渠道营运资金周转速度。
汇源果汁汲取合作企业的资金为自身的经营活动提供助力，除2013年外，其采购渠道不仅没有占用资金，反而有利于缓解营运资金紧张的问题。一般来说，应付账款的增长说明企业在与供应商等合作方的博弈中占据着优势地位，2011年、2014年、2015年各项债券的陆续顺利发行也为汇源果汁有着不错的商业信用提供了有力佐证。然而，换一个角度来看，似乎也可以做出与之背道而驰的推测：应付账款的增长以及证券的发行是企业缺乏充足现金的不得已而为之，看似平稳的表象之下，危机的暗流已埋下伏笔。
2018年高额借款违规事件爆出后，汇源果汁的负面新闻甚嚣尘上，企业深陷信任危机，被穆迪、惠誉等评级机构下调评级，品牌信誉受创严重，其今后能否继续凭借应付账款项目为采购渠道营运资金管理增添优势值得怀疑。
2.生产渠道营运资金分析。汇源果汁生产渠道营运资金周转期波动很大，资金周转情况极不稳定。2014年，汇源果汁生产渠道营运资金周转期由2013年的-4天骤然下降至-33天，此后两年该渠道营运资金周转期以相近速度增加，至2016年变为正数，达到3天左右。详见表3。
2012—2016年，汇源果汁的零件及耗材和应付职工薪酬的数值相对平稳，生产渠道营运资金周转速度的高低起伏主要来自于其他应收款和其他应付款两个项目的不规律变动。就其他应收款项目来说，2012—2015年间一直呈小规模波动，2016年则大幅增加，金额达上一年的12倍左右，从2015年的五千万元上升到2016年的六亿元之多，其间五亿多元的差额主要源自于汇源果汁出售附属公司和营业所未能全部以现金进行结算。事实上，由于前期盲目扩张致使产能过剩以及近年来盈利不佳使得资金供应吃紧，汇源果汁从2013年起就一直在陆续出售附属子公司。截至2016年，汇源果汁已售出交易总额达32亿元左右的共17家子公司，以此来改善债务结构、缓解资金紧张、优化集团运营效率及提高产能利用率。2016年汇源果汁出售子公司的业务出现了大额的未能收取现金的情况，在企业流动资金紧张的情况下，应注意应收款项的回笼。
从横向来看，2012—2016年汇源果汁其他应付款项目处于不断波动的状态，是生产渠道营运资金中占比最大的影响项目，是减少生产渠道营运资金占用、缩短资金周转期的主力。汇源果汁其他应付款的数值一直遥遥领先，使生产渠道营运资金保持在负数或较低水平，这说明汇源果汁能够占用其他方的资金缓解生产过程中的资金压力，提升该渠道的营运资金运转效率。
3.营销渠道营运资金分析。不同于采购与生产渠道营运资金周转期，汇源果汁营销渠道营运资金周转期全部为正数，且总体来看处于不断上升的趋势，从83天到189天，2012—2016年五年间增长了一倍以上。营销渠道营运资金周转速度趋缓，主要是因为不断增长的应收账款占用了较多资金。详见表4。
一般来说，食品饮料行业在营销环节由于赊销的原因通常存在一部分应收款项，这部分资金被下游零售商或经销商占用，容易造成企业自身营运资金运转效率低下。应收账款在汇源果汁营销渠道营运资金中一枝独秀，以远高于其他项目的绝对数和增长率拉低了整个营销渠道的周转速度，相比之下，预收账款能够发挥的补充营运资金、缓解用款压力的作用微乎其微。汇源果汁应收账款项目的金额逐年增加，相应地，该项目的周转天数随之逐年增长，由2012年的73天变为2016年的151天，应收账款项目占营业收入的比例从19%上升至52%，企业回笼资金、将应收权转变为真金白银的能力显著下滑，加剧了企业资金链紧张的问题。
汇源果汁不能有效利用预收款项进行生产经营，往来账款的回收速度也愈发缓慢，企业在营运资金不足的情况下不得不选择举借外债等方式来满足经营需要，加重了企业背负的资本成本，造成了经营的被动局面。汇源果汁应关注对客户或经销商的管理，构建有序有效的分销渠道，改善对销售人员的评价体系，提高销售回款率，缩短应收账款周转天数，提升行业竞争力。
4.经营活动营运资金分析。综合采购、生产、营销渠道的资金周转状况可以看出，汇源果汁2012—2016年五年间的经营活动营运资金周转状况总体上在走下坡路。经营活动营运资金周转期从2012年的66天上升到2016年的153天，尽管2014年、2015年的情况较2013年略有好转，但好景不长，2016年经营活动营运资金总体状况再度恶化，周转期以更快的速度增长至五年中的最高值。详见表5。
汇源果汁经营活动营运资金周转状况不容乐观。首先，虽然采购渠道营运资金周转期近年来表现向好，但作用有限，且前景未知;生产渠道营运资金周转期由负转正，其正面角色已然转换;而营销渠道营运资金周转期更是深受应收账款影响而每况愈下，成为改善經营活动资金周转效率的最大障碍。应收款项节节攀升、居高不下固然有营业收入增长附带的微弱影响，或许也存在为了稳固渠道、占领市场从而放宽赊销条件等方面的考量，但企业收现率出现危机却是不争的事实。汇源果汁的当务之急是加强应收款项管理，防范相应的财务风险，也要在营销渠道的优化方面下功夫，提高现金回收能力，毕竟一味放宽条件以促营收不是长久之计。另外，补充现金流量及改善资金周转情况主要依赖于各应付项目，汇源果汁在与上游企业及其他客户的合作往来中需注重企业间的关系与自身商业信用的维护，以防出现合作方拒绝赊销等情况。
5.同行业横向比较分析。从表6与图1的数据可以看出，汇源果汁经营活动营运资金周转期与同行业相比并无优势可言，总体来看，汇源果汁经营活动资金周转状况与同行业的差距越来越大，尤其是2016年，其周转天数之差超过100天。综合采购、生产、营销三个渠道可以发现，采购与生产渠道的营运资金管理情况稍好，在行业中尚能占据相对领先的地位，而营销渠道营运资金管理水平与行业相去甚远，采购与生产渠道合力也回天乏术。
在整个食品饮料行业营销渠道营运资金周转天数保持相对稳定的情况下，汇源果汁的周转期却持续攀升，可见该渠道的营运资金管理绩效欠佳并非由行业波动导致，而是企业自身的管理运营能力存在问题。良好的营销渠道是在竞争激烈的食品饮料市场中夺得先机的必要条件，然而一直以来，汇源果汁在销售渠道的建设方面并不理想。尤其是在2009年可口可乐收购事件宣告破产后，已大力裁撤销售渠道的汇源果汁遭受重创，此后企业高层频频换帅，经营策略摇摆不定，销售渠道营运资金管理没有起色也不足为奇。
（二）营运资金管理的风险性分析
1.经营现金流量比分析。经营现金流量比是指经营现金流入量与流出量的比率，能够体现出经营活动现金流入与流出的配比程度。充足的经营现金流量表示企业业绩较好，能够为经营循环注入能量，经营现金流量不足则是企业健康出现问题的预警信号。
从下页图2可以看出，汇源果汁的经营现金流出量相对来说较为稳定，流入量则起伏明显。2012—2015年汇源果汁的经营现金流量比均维持在1以上，2013年甚至达到了4，但是2016年由于经营现金流入量遭遇滑铁卢，其经营现金流量比跌至0.14。汇源果汁自身造血功能具有较大的不确定性，这或许与企业高管屡次更迭而使经营政策不能保持连贯性有关。2012—2015年，经营活动尚能为企业创造现金流量，但2016年经营活动现金流量净额出现负数，说明企业在经营过程中应收项目多而现金收入少，长此以往会造成企业“营养不良”以至于不得不过度依赖融资输血，加重企业的资本负担。企业应加强对应收款项的管理，警惕财务风险。
2.现金流动负债比分析。现金流动负债比是指经营活动产生的现金流量净值和流动负债之比，是站在现金流入流出的动态角度衡量企业经营活动业绩对短期负债的保障程度。以权责发生制为基础计量的净利润指标与以收付实现制为基础计量的现金流量指标并不完全吻合，甚至可能有所背离，利用现金流动负债比能更加直观地反映出企业实际抵付短期负债的能力。该指标越大，说明企业到期偿还短期负债的能力越强，财务风险越小。
从表7可以看出，2012—2016年汇源果汁的现金流动负债比可谓一波三折，其中2013年最高，达16.04%，2016年最低，下降至-4.33%，总体来看，企业的短期偿债能力有所下降。除了经营活动产生的现金净流量金额高低飘忽不定，体现出企业经营能力和经营表现的不稳定性外，企业流动负债总体亦呈上涨之势，到2016年流动负债规模已达73亿元之多。事实上，2016年末汇源果汁负债总额已有99亿元，截至2017年共有114亿元负债压顶。纵观汇源果汁2012—2016年5年间现金流量表中的发行债券及向银行等金融机构借款所得与赎回债券及偿付银行等金融机构借款所还，一借一还之间，金额及走势都较为吻合，汇源果汁似乎陷入了举债还钱的循环局面，这对于负面新闻缠身、被下调信用评级的汇源果汁来说极为不利，企业再融资难度增大，可能陷入资金链断裂的危局。
3.营运指数分析。营运指数是指经营活动现金净流量与利润总额的比值，反映了企业的盈利质量及营运资金管理情况。该比例越高，说明企业盈利质量越高，创造现金流的能力越强，相反，该比例越低，则说明企业的现金回收存在问题。
从图3可以看出，汇源果汁的经营性现金流量净额与利润总额的匹配程度较差，企业创造利润和收回现金存在明显的时间延迟，营运指数总体呈下降趋势，且2014—2016年均为负数。一方面，企业经营活动产生的现金流量净额忽高忽低、极不稳定，反映出企业创造自由现金流量的能力时好时坏，势必会对营运资金的供应造成一定影响。2016年经营活动现金净流量出现负数，幸而有融资活动产生的现金净流量力挽狂澜。另一方面，企业利润总额整体偏低，甚至有两年连续亏损，盈利数量尚且无从保证，就更谈不上盈利质量了。
（三）营运资金管理的盈利性分析
1.营运资金收益率分析。营运资金收益率是指营业利润与营运资金的比率，用以反映营运资金的利用效率。该指标较高说明企业营运资金的综合利用效果较好，企业盈利能力较强，反之，该指标越低，说明企业的获利能力越弱，经营管理水平越差。
从图4可以看出，2012—2016年，汇源果汁的营运资金收益率除2013年达到0.03%外，其余年份皆为负数，其中2012年最低，2014年以后缓慢提升，但截至2016年末仍未能由负转正。尽管营运资金规模呈逐年上升之势，似乎显示出汇源果汁在加大投入方面做出了坚持不懈的努力，但从营业利润起色不大的表现来看，营运资金的增加并没有起到显著的效果。事实上，如果从扣非净利润角度来看，汇源果汁从2011年起已连续亏损6年，主营业务吸金能力不强，营运资金利用率不高，对挽救亏损似乎心有余而力不足，长此以往，企业现金流必然吃紧，被迫依赖对外融资，加重资金成本，陷入被动局面。另外，考虑到汇源果汁当下已然负债累累，其盈利性的短板也容易引发偿债风险暴雷，仅是巨额负债带来的高额利息对盈利状况不佳的汇源果汁来说也是雪上加霜。汇源果汁经营管理水平较弱，造血功能不强，究其原因，或许与高层更迭带来的经营政策摇摆以及饱受诟病的家族式管理的沉疴旧疾脱不了干系。
2.销售毛利率分析。销售毛利率是指毛利占营业收入的百分比，是考察企业产品竞争力以及主业盈利空间的重要指标，能够反映出企业的获利潜能及成长性变动，是企业开源节流能力的综合体现。
由图5可以看出，2012—2016年间，汇源果汁的销售毛利率项目逐年均匀提升，由28.01%上升至40.65%，在2013年超过竞争对手之一康师傅饮料事业部的销售毛利率，并逐渐拉开差距，显示出汇源果汁的获利能力及竞争优势有所提升。
由于汇源果汁持续推动精益生产管理，通过集中排产、损耗管控等措施，提高生产效率，降低制造成本，所以2012—2016年间其营业成本变动不大，毛利率的增长主要得益于销售收入的不断增长，这在美汁源、康师傅、统一、娃哈哈等竞争对手百花齐放的饮料市场上实属不易。销售方面的良好表现主要归因于以下因素：（1）优化产品组合，聚焦核心产品。根据尼尔森数据显示，汇源100%果汁连续十年蝉联市场份额第一，相应地，该产品的销售额占比持续提升至35%左右。（2）实行年轻化战略，扩展销售渠道。针对80后人群成为消费主力引发的消费者行为习惯变化，重点布局线上销售、营销平台，电商渠道增长迅速。（3）推进产品多样化与品牌高端化。结合消费升级趋势及年轻的市场需求，近年来汇源果汁不断推出新产品系列，以适应快速变化的消费需求与追求健康、营养的消费趋势。
此外，汇源果汁的营业收入与销售及营销开支具有一定的相关性，2012—2015年，伴随着营销费用持续增长，收入金额随之逐年提升，然而2016年销售费用缩水2.8亿元，其营收增速亦明显放缓。该现象让人不得不怀疑，如果离开高营销投入的保驾护航，在竞争激烈的饮料市场上，汇源果汁的营业额及市场占有率还能否突出重围，保持惯性增长。
3.销售净利率分析。销售净利率是指净利润占营业收入的百分比，说明每一单位营业收入带来的净利润的多少，表示营业收入的收益水平，是衡量企业盈利能力的重要指标。通过对净利率的变动趋势进行分析，可以促使企业将注意力从一味扩大销售向改善管理水平、切实提高盈利能力转移。
如图6所示，汇源果汁销售净利率波动较大，除2013年达到最高值5.23%外，其余年份皆小于康师傅饮品部。与竞争对手相比，汇源果汁的净利率暴露出弱而不稳的特点。结合图5可以发现，汇源果汁的销售毛利率与净利率差距较大，尤其是2014及2015年，不同于毛利率稳定上升的趋势，销售净利率变动与毛利率变动呈现负相关性，这主要是由期间费用尤其是销售及营销开支的大幅增加所致。营销费用投入是拉动销售收入增长的原因之一，2012—2014年伴随着营销开支的蒸蒸日上，营业收入逐年增长，然而在这欣欣向荣的景象背后，每单位营销投入贡献的销售收入事实上在逐年递减。或许是意识到自身投入越大而边际收效越小，也或许是由于资金紧缺而缩减开支的无奈选择，2016年汇源果汁营销费用有所减少，尽管这使得净利率有所回升，但也容易引发营业收入失守，未必是费用控制得当的好现象。
盈利能力是企业赖以生存发展的基石，盈利性不足易引发企业流动性、风险性等方方面面出现问题，可谓牵一发而动全身。汇源果汁的获利能力波动较大且整体偏弱，“造血”功能不强，其经营绩效的华丽逆转还有很远的路要走。
三、汇源果汁的“痛点”分析
汇源果汁的流动性、风险性、盈利性表现不佳，陪伴一代人成长的民族品牌现已深陷危机，营运资金管理绩效堪忧，暴露出企业在经营管理过程中存在种种问题。
（一）行业增速放缓，市场竞争激烈
本世纪伊始，我国食品饮料行业迈入黄金发展的十年，销售量不断刷新纪录，各大相关企业争相加速扩张。然而随着宏观经济发展进入新常态，近几年来食品饮料行业增速放缓，娃哈哈、统一、康师傅等品牌展开激烈角逐，市场趋于饱和，目前消费需求渐近疲软与行业产能过剩形成巨大矛盾，行业发展遇到瓶颈。从外部角度来看，行业发展后劲不足，在有限的市场边界内，各竞争对手虎视眈眈，汇源果汁不能掉以轻心。从内部因素来看，汇源果汁专注于果汁细分市场，产品类型颇为单一，行业竞争力受限。汇源果汁应把握市场趋势，顺应时代发展，紧跟消费结构升级潮流，满足消费者对于天然、健康、营养的需求，巩固其在果蔬汁领域的行业领导地位，同时加强精益化生产，在保证品质的基础上控制成本，提高利润空间，另外，针对产能过剩问题，一方面应努力拓宽销售渠道，使產有可销，另一方面应淘汰无用产能，优化资产结构。
（二）家族式管理饱受质疑，内部控制存在缺陷
2018年4月，由于一笔42.82亿元的短期借贷涉嫌违反香港上市规则中的相关条例，汇源果汁一直停牌至今。该笔交易既未经董事会批准，亦未能及时披露，引发外界对于家族式管理弊病的热烈讨论。家族式企业作为民营经济的重要组成部分，在国民经济中发挥着不可或缺的作用，然而其独特的经管模式中如影随形的内部控制缺陷问题同样不容忽视。在企业成长过程中，创始人朱新礼及其亲属等倾注了大量心血，这一点毋庸置疑，但企业度过初级阶段后，组织架构中重要的人事安排长期由亲缘友缘关系占据，则会造成管理混乱、决策科学性缺失等问题。在企业内部，董事会在重大经营决策及内部控制监督方面起到的作用有限，另外出于人情等方面的考虑，企业的考评激励机制难以贯彻落实。面对这样一个家族式管理根深蒂固的企业，职业经理人很难打破现状，发挥才干，汇源果汁招募经理人苏盈福进行去家族化改革的尝试以其匆匆离任而告终也就不足为怪。汇源果汁应改善内部控制环境，完善治理机制，为企业发展的可持续性提供有力保障。
（三）高管人员变更频繁，经营政策朝令夕改
根据汇源果汁发布的公告，2019年还未过半，公司已有六位高管先后请辞，其中包括五名董事及行政总裁吴晓鹏，目前汇源果汁董事会仅剩下包括朱新礼及其女儿朱圣琴在内的五名董事，独立非执行董事人数低于上市规则规定的最少人数。高管相继离职显示出汇源果汁内部并非风平浪静，事实上近几年来人事变更几乎成为汇源果汁绕不开的主题。2013年7月，身肩去家族化改革重任的苏盈福出任行政总裁一职，在大刀阔斧地进行了一番整改后，于2014年8月辞任，任期仅一年。此后加入汇源果汁十余年的于洪莉接任执行总裁一职，汇源果汁重归元老时代，去家族化改革无疾而终。2018年7月，在距离汇源果汁宣布停牌后3个月，吴晓鹏临危受命，然而行政总裁的交椅还未坐热便又匆匆离去。高层管理人员的频繁变动带来的是公司经营方针、业务部署甚至对外合作的不稳定性，换一位高管相当于换一个航向，换一种管理模式，不仅会严重影响汇源果汁内部管理的有序性，造成资源浪费，对外也会损害汇源果汁的市场基础。S
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